事件:华东医药发布2019年半年度报告,实现营业收入182.49亿元,同比增长19.08%;归母净利润15.96亿元,同比增长23.42%;归母扣非净利润14.74亿元,同比增长16.16%。经营活动产生的现金流量净额9.63亿元,同比下降10.02%。
   
点评:
   
收入波动加费用计提增加,二季度增长低于预期。由于收入确认的季节性波动,二季度收入增速环比下降,Q1、Q2收入分别同比增长24%、14%。Q2医药工业收入确认减少,导致毛利率下降,销售费用率降低,但是公司管理及研发费用计提显著提升。Q1、Q2扣非净利润同比增长30%、1%。上半年公司期间费用大幅增加,其中研发费用大幅增长77%、管理费用增长59%、销售费用增长32%。由于工业增速高,毛利率提升2.95pct。
   
工业保持高增长,商业回暖。2019年上半年,工业继续保持高增长,实现收入56.96亿元,同比增长28.85%。其中,预计百令胶囊收入增长约16%,阿卡波糖收入增长30%以上,免疫抑制剂整体收入增长约27%,泮托拉唑收入增长约20%;吡格列酮二甲双胍、吲哚布芬、达托霉素等二三线品种均实现了翻倍以上增长。此外,吡格列酮二甲双胍新进入2019版全国医保常规目录,未来有望加速放量,成为公司糖尿病管线一个新的重点品种。商业由于两票制冲击过去,收入增速回暖,实现收入122.87亿元,同比增长12.69%;毛利率有所回升至8.08%。国际医美板块实现2.65亿收入。
   
加大研发投入,加速研发创新转型。公司上半年研发费用4.69亿元,同比增长77.49%,预计全年研发费用10亿以上,同比增长超过40%。糖尿病领域重点产品利拉鲁肽注射液,已全面启动全国多中心III期临床试验,正在加快受试者的入组;迈华替尼正在开展一线II期临床试验,预计年底前有初步临床试验结果,且一线治疗的III期临床试验也正在准备中,计划2019年下半年启动。地特胰岛素正在开展I期临床试验。公司仿制药一致性评价工作推进顺利,已有阿卡波糖片、环孢素软胶囊等产品通过一致性评价。
   
盈利预测与估值:我们预计2019-2021年,公司营业收入分别为346.77、380.82和414.53亿元,同比增长13.09%、9.82%和8.85%;归母净利润为27.75、32.11和36.85亿元,同比增长22.40%、15.71%和14.74%。公司拥有突出销售能力、产品管线丰富、医美领域空间大,虽然未来可能受带量采购等政策影响,但是市场已经反应这一方面预期,目前公司股价对应2019-2021年PE为19倍、16倍和14倍。维持“买入”评价!
   
风险提示:产品研发进度未预期;核心产品销售未达预期。